獵豹財務長郭恭克部落格(JaguarCSIA)

美國聯準會二次量化寬鬆措施（QE2）將於6月30日如期結束，上周三聯準會在決策例會後聲明中表示，將再維持目前的低利率水準一段時間，並下修今、明兩年美國經濟成長率預測值。QE2效果不彰，讓聯準會威信大受打擊，但也有很多人擔心，復甦乏力的美國經濟，一旦少了量化寬鬆政策加持，又面臨通膨壓力升高，很可能陷入停滯性通膨的困局。因此，不少人期待聯準會持續量化寬鬆，連債券天王葛洛斯都改變看法，認為聯準會可能會在8月暗示推出第三次量化寬鬆（QE3）。

從去年11月迄今，聯準會動用6,000億美元購入美國政府債券，所持理由是防止美國陷入通縮，並刺激經濟、增加就業；聯準會更認為此舉有助於推升資產價格，恢復金融市場信貸功能。然而，QE2除大量增加流動性，激勵股市上揚外，對實體經濟的改善效果並不明顯。近日出爐的數據顯示，第一季美國經濟成長率僅1.9%，遠低於去年第四季的3.1%；5月失業率走高至9.1%，消費者信心指數則是去年11月以來最低，採購經理人指數亦跌到一年半低點。美國房市更毫無起色，首季房價較前季大跌4.2%，顯現房市二次衰退之虞。

不僅復甦動能不見蹤影，聯準會擔憂的通縮卻被通膨壓力取而代之。5月美國消費者物價指數（CPI）年增率達3.6%，是三年來最高，核心物價漲幅1.5%，亦逼近聯準會2%的警戒線，美國經濟陷入停滯性通膨的風險正大幅升高。此外，QE2經由美元的國際地位向全球釋放流動性，大量游資推高石油及商品價格，加大全球通膨壓力；湧向新興市場的熱錢，則引發資產泡沫化風險，甚且掀起各國匯率戰爭，讓全球飽受其害。以鄰為壑的量化寬鬆早成眾矢之的。

QE2的失靈，證明了一味使用貨幣政策而無其他實質刺激經濟的配套措施，產生不了什麼效果，甚至還有嚴重的後遺症。因而在當前情勢下，聯準會推出QE3的可能性甚低，但鑑於美國經濟疲弱不振，聯準會對貨幣政策的轉向仍戒慎恐懼。準此，儘管QE2將如期退場，但在聯準會思考下一步行動之前，如何運用QE2的退場過程，包括時間、力度及政策順序等，以更頻繁、更精細的操作調節流動性，讓寬鬆政策的效果點燃經濟自我成長的引擎，恐怕是聯準會更具急迫性的挑戰。

聯準會已明言，將維持現行資產負債表規模（約2.4兆美元）及0～0.25%的極低利率水準一段時間。這項宣示看似老調重彈，但在QE2即將退場之際，卻釋出兩大關鍵訊息，一是總流動性不會縮水，一是超低利率短期不會改變。前者代表到期債券贖回的資金將循環運用，而其再投入的時間及數量即有很大調控空間；後者即是調控的目標。

然而，去年11月以來，近七成美國公債是由聯準會吸收，促使市場認為，在QE2結束後，債市的巨大需求缺口將推升公債殖利率，超低利率的維持並不容易，即使不採用數量型的量化寬鬆，也勢必改採價格型的貨幣政策，例如限制長期公債利率水準等，因而政策工具的運用順序也關乎QE2的退場效應。更重要的是，聯準會主席柏南克已公開表示，如果美國經濟成長減緩到一定程度，聯準會還有其他工具，暗示不會坐視美國經濟的惡化。

QE2失靈的另一政策效應，是讓凱因斯學派擴大政府支出的主張再次浮上檯面，但美國國債高達14.3兆美元，已達舉債法定上限，歐巴馬政府正為提高舉債上限以避免債務違約和國會周旋，未來要持續擴大政府支出恐力有未逮。美國經濟似正陷入無計可施的窘境，後續發展的變數愈來愈多，對全球經濟的影響令人憂慮；本周中央銀行的理監事會將如何應變，將至為關鍵。