獵豹財務長郭恭克部落格(JaguarCSIA)

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對於防禦型投資者的建議

定則投資

建議股票與債券持有一定比率，中間是50%-50%的比重，然後調整兩者的比率，例如股票漲5%則減少股票5%為45%對55%，股市再漲5%，則調整為40%-60$，股票與債券的比重最多不能超過75%，最低不能低於25%。

葛拉漢的定則投資與坦伯頓的耶魯法則很像近，對於防禦型的投資人相當有用。然而我們所受的長期教育是告訴我們，長期而言，你沒辦法打敗大盤，不論是選股還是擇時都沒用，所以應該買進持有大盤的ETF。但是發明投資組合理論的馬可維茲博士(現代財務理論的領導人，獲得諾貝爾獎)對於自己的理論都不相信，他的退休基金採取50%-50%的股債投資，他認為股票下跌的時候會另他很不舒服，可見心理素養這一關：連現代財務理論的創始人都無法突破。

股票的根本價值的正常市況

投資者的現金殖利率在3.5%到4.5%代表股票的根本價值，同時他認為股票的資本利得(漲價)也與現金殖利率一致也就是股票的資本利得及現金殖利率合計約為每年獲利7.5%。

他認為1949-1964平均複合報酬率遠超過10%意味著股價過高。

葛拉翰用百年來的資料估計股票長期的複合報酬率約為7.5%，在此前提下，他對於遠高於長期報酬率的美國股市下了逃命令，結果確實接著出現了20年的大空頭。葛老真神人也。但是好玩的事，坦伯頓在這個時候開始買持股，結果也套牢了10幾年，後來大獲全勝。在1970年中期，美股的本益比長期低於10倍，看起來很便宜，可是如果公債可以領15%以上的利息，你幹嘛投資股市，坦柏頓因此套了10年，但是當時的本益比與未來的現金流量真的很迷人說，差別再折現值過高，如果是你，會支持葛老還是坦伯頓？後來兩個都成功了，堅持自己的投資哲學，縱使相反的投資操作，終究都會獲利。

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在1971年底，中期的優良公司債可達8%，五年期的公債殖利率為6%，持有短期(低於五年)債券無須擔心跌價損失，因為只要你持有到期，確實可以得到本金及6%的利息，記住這是債券而不是債券型基金，債券型基金沒有到期日，所以不保證可以取得原始投資成本及利息，可能你要贖回時由於利率上漲而導致本金的虧損。

由於在1971年底的900點

1. 股票殖利率僅3.5%遠低於債券。

1. 長期的股票增值主要來自於未分配盈餘的再投資。(後來發展的G=ROE*(1-POR),POR就是PAYOUT RATIO股息發放率，也就是基於這個理論)
2. 基於股票的預期報酬率遠低於債券

建議在目前殖利率偏低的前提下，將資金百分之百投資於債券。這個部份後來驗證是對的，美股走向近20年的空頭。

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自從1949年來的20年多頭行情，股票平均報酬為14%，道瓊指數漲了4倍多，而盈餘與股息僅成長一倍，這段期間的上帳行情主要源於投資者的投機客心態，稱謂自發性草做。

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葛拉翰認為防禦型的投資者應該無法優於大盤績效┴我已建議展近30擋道瓊成分股，目前已經有ETF可以取代。

而買地的方式有二

1. 定期定額。
2. 定則投資法。建議股票與債券持有一定比率，中間是50%-50%的比重，然後調整兩者的比率，例如股票漲5%則減少股票5%為45%對55%，股市再漲5%，則調整為40%-60$，股票與債券的比重最多不能超過75%，最低不能低於25%。這個部分與坦伯頓的耶魯法則一樣。

我不知道這樣操作好嗎，事後可以驗證，依照葛老的精神7000為50$，每漲1000點降低5%，目前持股40%。這個是對防防禦型的投資人建議的，積極的價值型投資人仍然可以持股很多，但是當股價持續漲超過內涵價值十，你會陸續出脫，然後找不到便宜股可以買，也就不用考慮50%-50%原則，畢竟那是針對防禦型的投資人的設計。