獵豹財務長郭恭克部落格(JaguarCSIA)

華碩的案子之所以會引發市場議論主要有兩個原因，第一個原因是華碩已採取母子分割後再採兄弟分割，與市場預期不同；另一個原因是，華碩低估了外資不能持有未上市股票的反對聲浪。

企業併購法一開始就有兄弟分割的架構，只是過去知名的大型分割案如宏碁與緯創、友訊與明泰，都是採取母子分割（垂直分割）方式。

所謂母子分割是指，被分割的公司直接取得受讓分割公司股權。

宏碁分割出緯創時，是由宏碁持有緯創股權，而非宏碁的股東，宏碁採取洽特定人方式釋股，賣給特定機構法人長期持有，股權穩定對緯創股東較有利，緯創再透過增資方式，稀釋宏碁原有持股，經過多次分散股權後，緯創再推動上市。

華碩一開始採取母子分割方式，將代工部分獨立為和碩，由華碩持有100%股權，因此，市場預期華碩會循宏碁模式，將持股釋給特定人，但華碩突然改走燦坤與燦星模式，採取兄弟分割，出乎市場意外。

兄弟分割模式是指直接將A公司某部門切割出來，資產作價成為新公司的股票，發給原A公司的股東，原A公司因為切割出某部門，淨值減少，A公司就必須要減資。

此時，A公司原來的股東就同時持有A公司減資後的股分，以及新切割出來公司的股權。

燦坤分割燦星後重新上市，股價連漲十天，華碩與財顧元大證券評估兄弟分割模式並無壞處，從股價來看，甚至是「很好的結果」，因此，才會從母子分割再改為兄弟分割。

華碩說分割靈感來自於燦坤與燦星，其實於燦坤與燦星並非上市公司兄弟分割的首例，第一家應該是天瀚與勝捷。

天瀚是首家引用兄弟分割模式，將代工製造部門切割出來，資產作價成立為勝捷光電，將勝捷光電股票發給天漢的股東，由於天瀚公司價值已減掉勝捷，因此，天瀚減資31.5%。天瀚減資後重新掛牌前九個交易日也是幾乎天天漲停，股價飆升將近一倍。

天瀚與燦坤兩個兄弟分割的成功案例，華碩直接引用，卻沒有得到外界的肯定，主要的原因就是天瀚與燦坤的外資股東相對較少，因此，反對的聲音也相對少。

華碩外資持股高達38%至38.8%，持有股份約160萬至165萬張。不少外資的內規無法持有未上市股分，華碩採取兄弟分割方式，外資股東同時持有華碩與和碩兩家公司的股權，但和碩卻可能要一年後才能上市，外資需承受和碩末上市前的風險。

從華碩策略營運面來看，的確有必要將品牌與代工切割，畢竟和碩與華碩兩個領域與客戶並不相同，分割後可發揮的天空更廣闊，不需要壓在同一個屋簷下。

華碩採取兄弟分割方式，符合既有法令，但由股東權益的角度觀察，短期對外資股東的確可能產生傷害，若華碩丟掉代工的包袱，和碩減低華碩品牌的色彩，雙方都能爭取更多業務，則有助於提升長期股東權益。

（作者是資誠會計師事務所副所長，記者呂郁青記錄整理）