無花果樹




說明:

本文原為6月19日鎖好友文章,開放給全部讀友閱讀。一個月過去了,大家去看看範例公司股價變得如何了?





6月是上市櫃公司傳統上的股東會旺季,很多平常高高在上的大老闆,面臨一年一度的股東會必須直接面對小股東對公司營運的詢問與質疑,無不上緊發條、費心沙盤推演開會當天的可能狀況,以便見招拆招,免得在眾多媒體及股東面前出糗,折損平日在員工心中,高高在上的資本家形象。 
 

憑心而論,企業經營績效若良好,而大股東等內部經營者又時時以全體股東的利益為考量,其實不用在股東會上耍太多花招,只要以坦誠的態度,將企業的營運狀況透過高度透明的財務報表,詳實對外部所有股東提出報告,相信絕大部份股東都會給予掌聲。就怕少部份內部經營者,主觀上認定小股東對財務資訊內涵的解讀能力薄弱,試圖掩飾企業營運所面臨的問題,透過窗飾(Window Dressing)手段美化財務報表,或以不當的投融資及股利政策,欲誤導外部一般股東對股票投資的正常評價。因此,投資者在股票市場務必學會解讀財務資訊的一些基本能力,方能在股票市場之中趨吉避凶,先讓自己立於不敗之地。 
 

在股東會上,很多小股東極力向經營者爭取股利發放金額的提高,以為股利越高代表投資該公司的現金股息殖利率越高,股價就會越高。這是台灣投資者近幾年來容易犯下的一個嚴重謬誤,也是上市櫃公司經營者喜歡藉此題材,試圖炒高公司股價以掩飾營運管理績效不彰的常見技倆。 
 

就企業評價的觀點而言,長期穩定的現金配息能力確實可以代表公司創造現金流入量的能力,卻無法完全保證企業發放現金股利的來源係來自企業營運活動所創造出來的,更無法確認公司透過營運活動創造出的現金流入量,在扣除企業資本支出後之自由現金流量為正數,此自由現金流量的高低方是企業提供發放現金股利的真正穩定來源。 
 

當企業長期自由現金流量為負數或很低,但卻仍執意發放現金股利,則公司若非向銀行增加舉債融資,便是向債權人加發公司債融資借款,甚至透過現金增資向原股東募資;對外融資舉債將增加公司利息費用之成本,向原股東現金增資募款,將使股本快速膨脹,導致每股盈餘(EPS)下降,最後使股價跟著下跌。
 

企業究竟應採高或低的現金股利政策,首先應決定於企業本業營運活動是否有創造現金流量的能力?其次是發放現金股利後,庫存資金是否仍足以供正常的資本支出以維持企業產能的擴充與更新?最後是,企業運用總資產的投資報酬率,即總資產報酬率(稅後純益/總資產)是低於或高於負債的平均資金成本? 
 

若企業本業營運活動創造現金流入量的能力不強,扣除資本支出後,更使庫存現金轉為負數,即自由現金流量為負數;此兩種情況之下,均不應採取對外舉債或融資、甚至以現金增資款項支應現金股利的發放。而企業總資產報酬率若明顯低於負債成本,企業亦應以資金先清償公司負債,行有餘力再發放現金股利;反之,若總資產報酬率高於負債成本,則應優先支應公司資本擴充或更新所需之正常資金後,再來發放現金股利。企業經營者若未先考量公司是否面臨上述實際狀況,便欲迎合市場或媒體關心焦點,或僅為避免股東會被質疑窘境,甚至企圖藉此炒作股價謀取私利,則將戕害公司利益,最終使所有股東的權益遭受損失。

 《案例 ~ 新日光(3576) 

1.
現金流量統計表分析。  




從上面統計表發現該公司自2005年成立以來,歷年累積的來自營運活動所創造的淨現金流量合計數,佔歷年稅後純益合計數僅32.38%,明顯偏低。公司成立之前四年(2005~ 2008),來自營運活動現金流量全部為負數,顯示在該期間內本業營運無法創造任何現金淨流入,所幸20092010年明顯改善,但是2011年首季再度轉為負數。
 

    然而,該公司來自營運活動現金流量雖於2009~ 2010年季呈現資金淨流入,但該公司歷年自由現金流量合計數竟為負數,金額高達負82.11億,為歷年稅後純益合計數32.86億之-249.88%,亦即該公司會計損益報表之歷年稅後純益雖為正數,但歷年來自營運活動現金流量扣除必要的資本支出後,卻呈現負數。自由現金流量呈現負數之公司,理應將資金優先支應公司資本支出或清償負債,並無法具備穩定的高配息能力,但該公司卻於今年(2011)配發2010年現金股利高達4.61元,明顯有悖公司資金運用之正常邏輯,這乃是其股票評價的極大負向因子。 
 

    從歷年現金流量統計表發現,該公司自2005年成立後,自2007 ~ 2010年,每年均辦理現金增資,分別向股東募集資金14.5億、21億、13.67億、46.85億,導致該公司「理財活動現金流量」在該期間均為正數,亦即公司長期自由現金為負數之資金缺口,絕大部份均靠股東持續注資的資金補足。投資該公司的股東不僅很少有現金股利可領,甚至還要持續掏出老本以彌補公司營運後的資金缺口。 
 

2.股利政策。  


 
     從該公司歷年股利分配表,可以發現該公司歷年現金配息率都不超過50%,最高為2010年的39.91%,其它年度都不超過20%,明顯偏低,顯示該公司現金流量之不足。但2011年卻在2010年每股EPS高達11.55元的表面光環之下,配發高達4.61元現金股利,以該公司除息前一日收盤價61.2元計算,現金股息殖利率高達7.53%,看似非常吸引人!
 

   
然而,投資者若夠細心,就會發現該公司2010年每股EPS雖高達11.55元,但自由現金流量在2010年及2011年首季仍均為負數,公司何來資金配發現金股利?道理很簡單,先前透過現金增資從股東口袋募集而來的資金,以另一種型式 ( 配發現金股利) 退還部份資金給股東,姑不論除息當日股價按每股配發現金股利金額自然下調,未來能否順利填息仍是未定數,領取這部份現金股利的股東,請在2012年按個人綜合所得稅率繳交額外的稅賦。  

3.股本來源。  


     由上表,該公司自2005年成立後,除2006年沒有現金增資外,其餘年度每年均辦理現金增資,亦即對股東而言,在此期間,不僅無法透過寥寥可數的現金股利得到回報,甚至有越陷越深的風險。  

近幾年上市櫃公司透過現金股利之發放試圖營造「高現金股息殖利率」概念股的市場關注題材,投資者在介入相關股票投資之前,務必睜大雙眼、細心分析財務報表軌跡,千萬不要賺了「小利」(股利),卻賠了「大本」(投資本金)


《補充新日光(3576)還原權息週線圖》

資料來源:XQ全球贏家



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注意:上述資料僅供參考,讀者應自行深入解析公司最新營運現況,以擬訂適合自己之投資決策。

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