獵豹財務長郭恭克部落格(JaguarCSIA)

在全球經濟復甦步伐調整的混沌時刻，中央銀行依然堅持既有的貨幣政策節奏，調升重貼現率半碼（○‧一二五個百分點），使這項政策利率升至百分之一‧八七五。與去年六月以來貨幣政策的四度調整內涵比較，央行總裁彭淮南這次出手似顯得平淡無奇，沒有觸動市場太多敏感神經，雖升息卻無感；然而，「無感升息」或許正是向以沉穩著稱的彭總裁所要的結果，簡單平凡的政策形式，實是表達出對下半年經濟情勢的謹慎。

央行對貨幣政策的調控，關係到民眾的存款收入、利息負擔、企業資金的供需、投資意願的強弱、股市的榮枯，甚至財政政策的調配，影響力無所不在，在全球金融海嘯之後的救市、維穩、拉提等一連串政策功能中，更是重中之重，一向是市場關心的焦點。也因此，央行這次升息能讓市場水波不興，不只未如美國推出二次量化寬鬆（QE2）時那般引發正反兩極爭議，甚至還有高度共識，實非易事；其代表的是市場對央行貨幣政策調控能力的信心，而這樣的信心是來自政策的一致性及可預測性。

央行去年六月啟動升息周期，在那之前僅有澳洲、印度等少數經濟體調高利率，大多數國家當時並未警覺到暗流伏動的通貨膨脹壓力，新興國家更普遍面臨熱錢攻擊的貨幣升值課題。在升息、升值的兩難及各方爭議中，央行精心調配了升息打通膨、選擇性信用管制打炒房、匯市干預打熱錢的「三打」藥方，並以逐季緩升半碼的節奏減少衝擊，用時間爭取到政策調控空間。如今，台灣物價上漲率是亞洲次低，僅高於長期處於通貨緊縮的日本，房市資產泡沫化已受控制，熱錢進逼壓力也在QE2威力鈍化下緩和，經濟成長則保持平穩。一年之後回頭檢視這一切，雖非全是央行之功，但仍要為其先見之明及超強定力按個「讚」，而彭總裁為貨幣政策建立的威信讓市場相信央行說得出、做得到，也引領市場預期心理，讓貨幣政策的調整更順暢。

由此再看這次央行無感升息，就不能因為它單調而認定它無奇，尤其是動靜之間皆有深意的貨幣政策。因此，央行此時的安靜自持，相對於之前的「三打」，實是反映出對「穩定」的期待；而貨幣政策重心從「三打」移向「穩定」，則是反射出央行對總體經濟形勢的判斷。目前看來，有三個不確定因素促使央行保持謹慎。

第一是景氣動向尚未明朗。目前全球經濟處於危機過後谷底反彈的中期復甦過程，跌深之後的彈力及激勵政策的拉力不再，經濟能否回復自我運轉的持續成長動能，此時正是關鍵，貨幣政策自不宜躁進。央行理事會的決議文也寫得很清楚，五月時以新台幣計價的出口成長率轉呈負數，恐影響經濟成長動能；在全球景氣放緩和比較基期墊高下，國內經濟活動可能稍緩，直接表達出央行的憂慮。

第二是民間投資有待提振。在主計處的預估中，今年民間投資原本就比較辛苦，因為去年大增三成，今年能持平就不錯。可是，上半年表現似不如預期，在政府大力招商及政策鬆綁下，前五月僑外來台投資減少一成四，陸資更是腰斬，加以曾被列為民間重大投資指標個案的國光石化案喊停，光電等大型產業則因景氣考量而宣布縮減資本支出，都為今年民間投資投下變數，也牽制了央行的貨幣政策。

第三是金融體系違約風險隱現。在超低的逾期放款比率下，借款人還不出錢、繳不出利息的風險早已被淡忘，直到最近記憶體公司茂德爆出五百多億元貸款有違約之虞，才再被提起。這是金融海嘯肆虐時的產物，當時政府要求銀行挺企業，給予展延還款等紓困，今年起紓困機制退場，以每次展延半年為期，下半年起曾獲紓困企業將無法再以拖待變，加上一年來五度升息，繳息負擔加重，違約風險正在走高，雖不致失控，但央行的貨幣政策不能不提高警覺。