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      企業創造長期淨現金流入的能力才是真正的價值因子

 

從營收的趨勢變化觀察企業的營運動能強弱消長;從三大獲利指標 (毛利率、營業利益率、稅前純益率)趨勢分析,則可以看到創造企業會計盈餘的本業、業外獲利能力趨勢或轉折;從每股營業利益及每股盈餘,則不僅可以看到企業獲利能力強弱,也可以看到企業股本膨脹速度,對表彰每股獲利能力之每股稅後盈餘之影響。

 

然而,上述這些範疇,都侷限於以財務會計準則中極為重要的『應計基礎』假設,也稱為權責發生基礎。在應計基礎的假設下,資產負債表及損益表中所呈現的會計記錄,與公司營運過程所產生的現金收支狀況,將可能產生明顯落差。亦即,財務報表中呈現出高會計盈餘之公司,其在相同會計期間內,未必可以創造同額的淨現金流入。

 

華倫‧巴菲特在談到公司投資的價值時,強調的是企業必須具備創造「可分配盈餘」的能力,而非僅具創造「會計盈餘」的能力。而企業可分配盈餘的能力,尤其指分配現金股利的能力,其實不僅立基於會計盈餘的高低,真正之決定因子,來自企業長期「自由現金流量」淨流入的高低。

 

一般學理上的股票評價模型特別強調,企業是否有能力配發現金股利給股東,並不是決定於公司的會計帳是否有盈餘產生,而是決定於公司在營運過程中,是否能產生穩定的現金流入;能夠產生會計盈餘的公司並不一定有正向的現金流入,因其會計盈餘係以『應計基礎』為假設前題。在扣除維持營運的資本支出後(即公司剩餘之自由現金流量),甚至可能變成一家長期營運資金短缺的公司,遭遇到產業景氣循環下滑的階段,最後可能成為財務結構惡化的地雷公司。

 

從長期現金流量的觀點來看,一家公司的真正價值來自其在未來營運年度中,可以替股東創造出來的現金流量,此現金流量經以運用資產於營運活動的資金成本為折現因子(類似使用資金所應負擔的資金成本,即所謂之公司加權平均資金成本WACC),所折現出來的現值,代表一家公司的目前價值。即公司所可創造出的未來自由現金流量的折現值。

 

從證券投資財務分析的觀點而言,資產負債表及損益表之深入解讀,雖可提供股票價值評價上不少線索,但欲透悉企業的現金創造能力及其會計盈餘品質優劣,就必須進一步探究公司的現金流量表,才能使股票價值的評價基礎更為堅實可靠。

 

公司的會計盈餘乃以應計基礎為會計記錄原則下的產物,從盈餘品質及公司創造出來的現金流量能力上,現金流量表中的『來自營運活動現金流量』,更能詳實檢示公司在特定期間內,從與本業高度相關的營運活動中,究竟能創造出多少的現金流入?當公司的會計盈餘長期與來自營運活動現金流量產生明顯落差時,往往代表公司盈餘品質可能轉差,或是財務透明度不足,甚至可能是不肖經營者做假帳、掏空公司的先兆。因此,投資人在審視一家公司的損益表時,務必要同時配合公司的現金流量表做公司盈餘品質檢驗。在公司盈餘品質無虞的情況下,才能進入股票價值的評價階段。

 

長期來自營運活動現金流量佔稅後純益比例太低的公司,都不是理性的價值投資者應該買進的投資標的。

 

 


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