獵豹財務長郭恭克部落格(JaguarCSIA)

昨日美元走強，油價好不容易又回到80美元以下。油價自今年2月12日的低點34美元一路大幅躍升至10月21日的高點81美元，且更創下油價回檔速度最快紀錄。依國際貨幣基金（IMF）統計五次全球衰退前後之商品價格，石油及其他各種商品價格滑落的幅度，在以往衰退時從不曾如此劇烈，但在景氣回溫時，商品價格回升的速度也從不曾如此快又猛。究竟是什麼原因造成油價在這麼短的時間內，又從34美元回頭到了80美元呢？去年7月油價的高檔145美元，難道在不久的未來也將再次出現嗎？

這一次商品價格的快速反彈引起許多疑問。如石油價格上漲，代表全球需求真的已經回復正常了嗎？或如果不是需求帶動的基本面支撐，油價上漲又有多少是由投機需求所帶動？其實對於油價的上升，如果不瞭解真正的原因，就甚至不知道油價衝上80美元究竟是好消息還是壞消息。

這次全球經濟衰退與過去的經驗是不一樣的。不僅這次是源於自1930至今最嚴重的金融海嘯，而且更因為世界各國均採取最積極的財政與貨幣手段去避免全球大蕭條，所以此次景氣的回溫來得如此快速。但隨著日後這些政策的後遺症逐漸顯現，且政府大力干預的手也終究須逐步退出市場，那時景象的未知，是過去30年來的全球衰退所不曾經歷過的。

另外，比較這次經濟衰退與過去的經驗，還有幾個不同之處，例如這次全球走出陰霾，是由新興市場帶動的，而且現在新興市場對石油等商品需求的比重已超越歐美日本等國家。1993年時，新興市場對石油的需求占43%，但在去年時已增加至52%；對鋁、銅等商品的需求，亦皆由1993年的33%左右，增加至現在的60%上下；對糧食的需求比重則更高。因此，當新興市場自今年3月起快速反彈時，各種商品的需求自然隨之提高。從這個角度看，商品價格的上揚的確顯示著全球景氣的回溫，在這個意義上，是好消息。

但需求提高之外，油價的上漲仍有其他因素造成，例如供給的下降也是一個原因。石油供給的下降主要是因為石油輸出國（OPEC）的聯合減產。當去年年底石油降至最低點的31美元後，石油輸出國皆遭受極大傷害，因此決定共同減產以提高國際油價。但沒有預料到的是新興市場如此快速反彈，並因而帶動石油需求的增加。需求增加、供給減少的兩相作用下，石油價格因此創下反彈最速的紀錄。另外，看到油價的快速反彈，許多國家開始囤積石油，從石油期貨價格一直維持正價差的現象，也可看到市場上對於油價持續上漲的預期心理。

此外，更有一個重要的因素影響油價高低，那就是美元的震盪。因為國際油價是以美元為計價單位，因此當美元價格下跌時，油價自然上漲。今年3月至今美元價格節節滑落，造成市場上對美元萬一成為「自由落體」的擔憂，因此，許多人以石油期貨作為美元資產的避險工具，當然因此更助長了石油價格進一步的上揚。

在風暴發生最劇烈的去年9月，作為國際準備貨幣的美元當然成了避風港。但隨著風暴離去，美元今年以來的地位則真是一天不如一天。自今年春季的高點至今，美元相對於日圓貶值11%，相對於歐元貶值16%，相對於加元貶值21%，相對於澳元則甚至貶值了30%。美元的貶值雖然改善美國貿易逆差，但同時也造成美國進口物品價格的上升，進一步造成通膨壓力。美國目前仍維持0%至0.25%的低利率，但是若要對抗通膨，就需大幅調升利率，屆時就會陷入是要解決通膨還是要避免再度衰退的兩難。因此放任美元貶值，即使對美國而言，也不是一件好事。至於對其他世界各國，尤其是抱著許多美元資產的新興市場國家，當然就是更大的威脅了。

整體來看，美元的大幅貶值因此不太可能發生，所以油價若持續上漲，比較可能會是因為其他因素。如果石油輸出國持續減產，造成油價進一步上漲，將是對全球經濟有傷害的；但若是由實質投資需求帶動的油價上漲，只要速度不要太快，則將更進一步顯示全球景氣的回溫。

（作者是中國信託首席經濟顧問）