獵豹財務長郭恭克部落格(JaguarCSIA)

在全球矚目之下，美國聯準會（Fed）主席柏南克（Ben Bernanke）宣布了新一階段的貨幣政策路線，決定啟動「扭轉操作」（operation twist），將4,000億美元的短期國債換為中長期國債，而未實施市場期待的第三輪量化寬鬆政策（QE3），並因對美國經濟展望趨於悲觀，造成全球股市連日重挫。這顯示，聯準會扭轉操作的作法不被看好，但相對於柏南克面臨的內外壓力，這已是非傳統救市工具中的大膽之舉。

自8月由美國國債引發的全球市場震盪以來，世界經濟即不斷出現二次衰退的警訊，歐美亞各大股市暴漲暴跌，無不期盼各國能祭出救市猛藥；身居全球首強的美國，尤其是率先祭出量化寬鬆政策的聯準會，更是眾望所繫，QE3亦被視為救市神藥。不過，經過兩個月的市場起伏、各種數據分析，聯準會還是決定不實施QE3，反而發出了美國經濟展望有大幅下滑風險的警訊，全球金融市場緊縮壓力正是其因，使市場信心遭受雙重打擊。

在經濟情勢如此險峻下，QE3仍藏而不發，主因有三；其一，QE2的成效令人失望，又驅趕熱錢到新興市場作祟，製造通貨膨脹危機與資產泡沫風險，令各國群起攻之；其二，美國8月通貨膨脹率高達3.8%，儘管聯準會預期未來幾季通膨壓力將因能源及商品價格走低而下降，但至少不符合聯準會評估實施QE3的基本條件，聯準會內部已存有政策分岐的雜音；其三，共和黨參眾兩院領袖罕見地公開發表聯名信，制止聯準會的任何刺激方案，不管柏南克是否理會，都是他必須面對的外部政治壓力。

不過，面對衰退風險升高的美國經濟，柏南克並非毫無作為，在接近零利率、傳統政策工具多已失靈的環境下，還是試圖在可行的政策範圍內，選擇了非傳統工具為經濟儘量提供刺激。因此，經過兩天的討論，在七人贊成、三人反對下，聯準會決定在明年6月以前，購入4,000億美元到期期限在6年至30年的國債，並售出等值的到期期限為3年以內的國債，目的是要壓低長期利率，促進消費與投資；此外，還把抵押貸款證券提前兌付的資金，全部重新投資於房利美（Fannie Mae）等抵押貸款發行的債券，以支持抵押貸款市場，提振房市；聯準會也重申前次會議的決定，將聯邦基金利率目標範圍0至0.25%的水準，持續至2013年年中。

在這次作為中，最受關注的即是賣短買長的扭轉操作，有人認為它與QE都是購買美國國債，是另種形式的量化寬鬆，只是聯準會目前2.8兆美元的資產負債表不會因此擴張，而是結構調整，實際刺激作用可能有限；尤其，聯準會在50年前也曾動用過這項操作，當時的效果即不如預期。

再者，它也是把雙面刃，大量購入中長期國債固然有助於壓低長期利率，減低新購屋者的購屋成本壓力，也可能引導大企業與金融機構將停泊於中長期國債的資金，轉而投入投資及融資活動；但拋售短期國債，在中小企業融資並不順暢的此刻，可能提高貸款成本、推升利率水準，虹吸在海外投機炒作的無數熱錢，資金不一定會如聯準會預期的方向走。扭轉操作的另一副作用，是聯準會加大對長期國債收益率走勢的干預，可能減弱此一利率指標的預警效能，反而對經濟預期及投資人產生誤導；此外，聯準會大量買入中長期國債，也將拉長承受美債風險的期間，使國債貨幣化。

不過，扭轉操作固然利弊互見，但這次扭轉操作的規模達4,000億美元，約占聯準會所持國債的四分之一，約當美國國內生產毛額（GDP）的3%，幅度不可謂不大，其效果仍值得密切觀察。