來自營運活動及自由現金流量應佔稅後純益多少比率？以上銀(2049)為案例說明。 @ 獵豹財務長郭恭克部落格(JaguarCSIA)

淡水老街小吃 ~ 鵪鶉蛋

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上銀科技(2049)歷年現金流量統計圖表：

程式設計：Tivo168

上銀科技(2049)每年季累計現金流量表：

資料來源：XQ全球贏家

問題一：來自營運活動現金流量應佔稅後純益多少比率才算好公司？

Ans：
       基本上，對外部投資者而言，當然越高越好。但通常我會要求長期至少要在60%以上，太低就代表可能公司盈餘品質可能有問題，不是存貨太高、應收帳款太多，就是可能來自權益法投資認列的「紙上富貴」收益太高。至於長期究竟要幾年才夠，上例是以8年為標準，但最好能含括完整的產業景氣循環周期，這點在每個產業上面，都是不同的。

    但是否代表高於60%就是及格了？未必。以上例之上銀為例，該公司從2004 ~ 2011年，在八年期間內之來自營運活動現金流量總額，佔稅後純益比率高達117.18%，代表本業的營運確實能替公司帶進不少的現金收益，然而，在2010、2011年，因大量的資本支出，已使其累計自由現金流量的總金額佔稅後純益的比率轉為負數，這已讓該公司的營運風險值大大提高，而自由現金流量轉為負數，更是對股票投資價值的致命傷。

問題二：自由現金流量應佔稅後純益多少比率才算好公司？

Ans：

    上銀在2004 ~ 2011年的自由現金流量總額，佔稅後純益的比率已轉為負數，2012年上半年的來自營運活動現金流量為0.61億，扣除資本支出後的自由現金流量為負17.29億，分別佔稅後純益比率為5.13%及負145.54%。因此，對穩健的長期投資者而言，該公司的企業價值已大幅降低，目前並不適合長期持有，也非適合的買進時點。

    那究竟自由現金流量應佔稅後純益多少比率才算好公司？在說明這個問題之前，讓我先說明一些簡單的財務分析、股票評價基本公式：

企業盈餘成長率 = 股東權益報酬率 * ( 1- 現金配息率)

現金配息率 = 每股現金股利(Cash Dividend) / 每股稅後盈餘 (EPS)     ，暫時不考慮保留盈餘稅問題

再投資率 =  1- 現金配息率

　　由上面簡單財務分析、企業評價公式可知，企業盈餘成長率的高低，決定於股東權益報酬率的高低及再投資率，尤其是股東權益的高或低，更是最重要的決定因素，若股東權益報酬率太低或負數(四大慘業即是如此)，縱使有很高的再投資率，也無法有很好的盈餘成長率，甚至可能導致公司成為燒錢的虧損公司。

    因此，我們得出一個簡單的邏輯，股東權益報酬率(ROE) 越高的公司，在投資決策上，就應該越積極，至於股東權益報酬率太低，低到低於外部投資者自己運用資金可以得到的報酬率時，企業就應停止投資擴廠動作，甚至將公司資金以現金發放方式退還給外部股東，其形式除了現金股利的發放外，就是減資，過去中華電信及台哥大都減資過。

　除了上面的邏輯思考外，我們也很清楚，在股票評價的基本公式裡，有一個重要的自由現金流量公式如下：

本投影片為股票投資實務基礎班教材

　　由上面投影片可知，企業價值的高低來自長期自由現金流量的高低，因此，我們當然要求越高的自由現金流量越好，然而，當自由現金流量佔稅後純益的比率太高時，即再投資率太低，卻會傷害到企業的盈餘成長率，因此，我們可以得到一個簡單的結論：

　　自由現金流量佔稅後純益的比率，至少要是正數，企業股票才具備投資價值，至於比率高低的合理性，則應取決於股東權益報酬率的高低。

　　股東權益報酬慮的高低、優劣，又是另一個財務分析與企業評價課題，其中也有一些邏輯性思考問題，並非只有數字高低的問題而已。
　
　　財務分析的真正精髓在邏輯性思考的融會貫通，並非財務比率與數字高低，這是很多半調子分析師無法理解之處。對貫通財務評價者而言，財報資料的解析，是對公司營運的廣角鏡，但對專業不足的人而言，財務報表卻始終只是照後鏡，在他們的眼中，財報的價值當然不會太高。選澤一個不用太費心動腦的投資思考模式，也就不足為奇了，這也是股票市場的技術分析，在實證研究上，若非在特定條件下，並不具備顯著的投資決策效用，但卻仍成為股市長期輸家最愛用的投資工具之原因。

附圖（表）：