獵豹財務長郭恭克部落格(JaguarCSIA)

在上海、深圳股市昨天雙雙大跌逾3%的悲觀氣氛中，中國人民銀行昨晚宣布，從5日起調降存款準備金率0.5個百分點，大型商銀的存準率降至21%，是人行2008年12月以來第一次下調。

原則上，這是為因應歐洲主權債務危機引起的市場波動及經濟衰退風險，但因此一調整顯已大於中共國務院總理溫家寶10月底宣示的宏觀政策「適時適度」進行「預調微調」，顯示中國大陸貨幣政策的轉向，恐更隱含大陸經濟情勢比預期嚴峻的風險。

大陸這次調降存準率，也是自去年初啟動宏觀調控、抑制通膨政策以來的首度全面性放鬆，期間人行12度上調存準率、五度提高利率。不過，由於美國兩度實施量化寬鬆（QE）、中美利差吸引、預期人民幣升值及房產價格上漲的熱錢湧入，加以氣候異常影響糧食生產等，都削減了一連串緊縮貨幣政策在抑制通膨的力道。

另一方面，在北京官方力圖制伏通膨惡魔的過程中，從緊的貨幣政策環境傷及許多中小企業的資金鏈，依國家統計局調查，僅15.5%的中小微企能獲得銀行貸款；而重量不重價的政策，使升息趕不上物價漲幅，名目利率低於物價上漲率的負利率現象，讓存款搬家成了常態，也將資金「擠」出銀行體系，加劇銀行的流動性壓力，進而限制其正常放貸能量，也再打擊實體經濟。

儘管金融體系、企業經營及實體經濟等層面都期待過緊的貨幣政策能放寬，但在11月經濟情勢逆轉前，由於大陸的物價上漲率仍超過5%，房市調控成果也尚未達預期目標，使溫家寶10月底的「預調微調」論，被解讀僅是相對於宏觀調控的「宏調」概念而言，亦即金融體系信貸時是選擇性、針對性的，選擇的目標是中小微企，針對的項目是自主創新、人才培訓、節能減排等融資，也就是所謂的「定向寬鬆」。即使日前部分農業銀行調降存準率，官方媒體新華社還特別強調，不宜被視為政策的全面轉向，而只是貨幣政策更具針對性和靈活性的體現。如今，人行宣布下調全體銀行的存準率，儘管21%的存準率仍屬高位，但顯已超越「預調微調」，而是真正的「轉向」了，也意味還會再下調。

促使大陸官方調整貨幣政策的原因大致有二。其一是有利放鬆貨幣政策的條件出現了，這包括熱錢減緩流入，甚至已流出，第三季度大陸新增外匯儲備規模比第二季少了509億美元，而10月外匯儲備亦呈減少；還有，廣義貨幣供給M2年增率已連續五個月低於政策目標16%，10月更降到12.9%，貨幣供給有寬鬆空間；最重要的是，消費者物價上漲率已連四月下降，11月更有可能降到5%以下，甚至出現月度回落的轉折點，通膨壓力暫解，抑通膨所需的貨幣緊縮政策自然也可以調整了。

客觀的寬鬆環境雖已存在，但何時執行、如何執行，卻是主觀的決策，而這個「主觀」則是基於對未來經濟形勢的研判，也就是此時調降存準率的第二層原因，也是最需要密切關注的。

受到歐債危機影響，明年全球經濟前景欠佳，歐洲是大陸最大貿易夥伴，自然深受牽連，經濟成長率也將下修，這是看得到的威脅；看不到或外界看不清的威脅，是大陸現存的四大泡沫──人民幣4兆元的民間高利借貸、10.7兆元的地方政府融資、10兆元未受規範的影子銀行業務，以及房價所得比已達10倍的房產市場，由於彼此環環相扣，一旦大幅調整甚或房價失控下跌，會否形成難以收拾的金融危機？因此，北京官方在「預調微調」論出現未久就大動作調降存準率，雖然是提前送給陸股一個耶誕禮物，但也預示了未來金融波動而須此時出手的風險。